Immobilien, Aktien & Co – Seien Sie skeptisch, wenn sich Bewertungsregeln ändern

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Dr. Dr. Rainer Zitelmann

Ich kann mich noch an die New Economy-Blase Ende der 90er-Jahre erinnern, als man jeden Tag lesen konnte, traditionelle Bewertungsmethoden, wie etwa das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV), hätten heute keine Bedeutung mehr. Ja, es schien gar nicht mehr wichtig, ob ein Unternehmen überhaupt Gewinne macht. Alles was zählte, war die Fantasie (genannt: „gute Story“). Wie die Sache endete, wissen wir.

Manchmal ist tatsächlich ein Körnchen Wahrheit an der These, diesmal sei alles anders. Aber eben nur ein Körnchen. Mitte und Ende der 90er-Jahre entstanden auch New Economy-Unternehmen wie Google und Amazon, die lange keine Gewinne machten und heute zu den profitabelsten und teuersten Unternehmen der Welt gehören. Die Google-Gründer hatten sogar nicht einmal ein Geschäftsmodell oder einen Businessplan bzw. eine konkrete Idee, wie sie Geld verdienen könnten, als sie ihr Unternehmen gründeten. Aber wenigen Unternehmen, bei denen aus der „Story“ später tolle Unternehmen mit hohen Gewinnen wurden, stehen zehntausende andere gegenüber, bei denen sich die tolle Story als heiße Luft entpuppt hatte.

Ich bin immer skeptisch, wenn ich höre, die traditionellen Bewertungsmaßstäbe seien nicht mehr gültig. Denn das hört man niemals, wenn die Preise niedrig sind, sondern immer dann, wenn sie eine exorbitante Höhe erreicht haben. Und das sind selten die Zeiten, in denen sich der Einstieg für langfristig orientierte Investoren lohnt. Denken Sie an Japan, wo der Nikkei 225 im Jahr 1989 einen Höchststand von fast 39.000 Punkten erreichte und man überall lesen konnte, warum für japanische Aktien traditionelle Bewertungsregeln angeblich keine Gültigkeit hätten. 2001 stand der Nikkei dann bei 12.000 und heute, mehr als 30 Jahre später, steht er bei etwa 28.000.

Heute ist alles teuer, auch und gerade Immobilien: Man muss nicht sehr alt sein, um sich daran zu erinnern, als Immobilien in guten Lagen und mit guter Qualität zum 18-20fachen zu erwerben waren. Die gleichen Immobilien kosten heute vielleicht das 33fache. Wieder heißt es: Man müsse dies ja in Relation zur Rendite einer zehnjährigen Bundesanleihe sehen („risikofreie Anlage“), und dann sei das 33fache gar nicht so viel. Nun ja, Staatsanleihen sind so hoch bewertet wie noch nie und bringen ja oft gar keine Rendite mehr, sondern haben eine Negativverzinsung. Wenn ich eine Negativrendite als Maßstab nehme, ließe sich für Immobilien in guten Lagen auch ein Multiplikator von 50, 60 oder 70 rechtfertigen. Aber kann man das Fieber überhaupt noch messen, wenn das Fieberthermometer selbst kaputt ist?

Zurück zu Aktien: Da erklärte mir neulich ein Experte, den ich sehr schätze, warum das klassische KGV derzeit nicht der richtige Maßstab sei, sondern man das „Zukunfts-KGV“ als Maßstab nehmen müsse, besonders in Corona-Zeiten. Seine Argumente waren einleuchtend, und dennoch bin ich immer skeptisch, wenn mir jemand erklären muss, warum traditionelle Bewertungsmaßstäbe angeblich ihre Gültigkeit verloren hätten. Misstrauisch werde ich besonders dann, wenn die „Story“ wichtiger ist als die Zahlen. Bei mir gehen die Alarmglocken an, wenn jemand eine gute „Story“ erzählt, weil die Erfahrung lehrt, dass die gute Story nicht selten eine schöne Verpackung für erschreckende Zahlen ist.

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